来源：鹰眼财报

一瓶售价749元的山茶花油，撑起82.5%的惊人毛利率，却掩盖不了虚假宣传、研发空心化、估值腰斩的残酷现实。

　　北京朝阳区市场监管局的一纸罚单，撕开了这家“高端国货”的华丽外衣。2025年2月，林清轩门店因宣称“抗老修护专家”被罚款2.12万元——其产品备案功效仅为“抗皱、修护”，根本没有“抗老”资质。

　　三个月后，这家屡次触碰监管红线的企业，却向港交所递交了招股书。

　　资本市场聚光灯下，创始人孙来春与投资人正悄然减持股份。2024年8月至2025年5月间，合计套现2.26亿元。

　　财务数据背后，隐藏着研发投入不足营销零头的尴尬、核心单品占比近四成的隐忧，以及多份对赌协议倒逼上市的资本困局。

　　01 流血上市的真相：估值腰斩与股东大逃亡

　　林清轩的资本故事始于高光时刻。2021年B轮融资时，公司估值曾达到31.75亿元的峰值，俨然国货美妆界的明日之星。

　　然而短短三年后，剧情急转直下。2024年8月，当雅戈尔以7185.52万元受让海纳亚洲所持4.49%股权时，林清轩估值惨遭腰斩，仅剩15.59亿元。

　　更耐人寻味的是股东们的动作。在估值跌入谷底之际，创始人孙来春通过房角石、元洄等关联平台，与前一轮投资人同步开启减持大戏。海纳华上海、杭州源琛、大漠孤烟等早期投资机构纷纷清仓离场。

　　接盘侠名单上出现了星翰启承、上海凯辉创美等新面孔。股权转让当月，公司估值奇迹般回升至38亿元——紧接着港交所便收到了招股书。

　　资本魔术背后是冰冷的对赌条款。招股书显示，A轮、B轮投资者手握赎回权：若公司未在2026年底前上市，孙来春将面临巨额回购压力。

　　02 带病闯关的病根：虚假宣传成“惯犯”

　　林清轩的“抗老专家”人设崩塌早有预兆。2025年初的罚单只是其长达八年的违规宣传史中最新一页。

　　时间回溯至2021年，上海浦东新区市场监管局就因林清轩宣称“修复肌肤”开过5万元罚单。当时监管部门明确指出：所谓“修复皮肤屏障”仅涉及表皮结构，不能代表皮肤整体功能。

　　更荒唐的闹剧发生在2019年。林清轩旗下上海小园香径公司在23家门店张贴海报，宣称产品有“千年皇室御用”“治疗疮疖”等神奇功效，甚至搬出“宋美龄用山茶花油保养”的伪历史。

　　面对2025年的最新处罚，林清轩试图用“自导自演的专家认证”蒙混过关。创始人孙来春作为中国抗衰老促进会化妆品产业分会副会长，让该分会旗下北京国妆科创出具“抗老修护专家”评审结论。

　　监管部门直接戳穿把戏：“中国抗衰老促进会及其分会不具备化妆品功效评价资质”。而该分会事后紧急撇清，称其文件“仅用于企业学术交流”。

　　中国抗衰老促进会，一个纯民间组织，这种机构的存在目的是啥，行内人心知肚明！

　　03 重营销轻研发：12倍投入差的畸形生态

　　翻开源自林清轩的招股书，一组数据对比触目惊心：2024年营销推广开支3.65亿元，研发投入仅3040万元——前者是后者的整整12倍。

　　这种畸形的资源倾斜已持续多年。2022-2024年间，公司累计营销费用达7.6亿元，而三年研发总投入仅7120万元，占比不足营收3%。在国际美妆巨头研发投入普遍5%-10%的行业背景下，林清轩的技术空心化暴露无遗。

　　人力配置更显荒诞。2043名员工中，销售和营销人员占比85.2%（1739人），研发团队仅有64人，尚不及一家中型实验室的规模。令人啼笑皆非的是，招股书中竟赫然写着“对研发的承诺是成功的基石”。

　　重营销模式催生流量依赖症。2024年林清轩线上直销收入6.35亿元，其中抖音直播单场GMV破千万成常态。但线上渠道毛利率比线下低8个百分点，流量成本吞噬利润的恶性循环已然形成。

　　04 山茶花独舞：爆品依赖与下沉困局

　　林清轩的产品矩阵薄如蝉翼。2024年，一瓶30ml定价749元的山茶花精华油独揽37%营收（4.48亿元），连续11年蝉联面部精华油销冠。

　　这个爆款神话背后是新品拓展的全面溃败。防晒霜品类收入占比仅3%，面膜品类占比12.2%，均未成气候。1700元的“沉迷山茶花”香水因价格贵过香奈儿遭群嘲，最终黯然下架。

　　为寻求增长，林清轩将目光投向下沉市场。2022-2024年间三线城市门店数增长61.9%，但单店销售额仅为一线的60%。在武汉、成都等新一线城市，500-800元的核心单品遭遇珀莱雅（200-400元）、薇诺娜（300-500元）的围剿。

　　加盟模式更陷入尴尬境地。2023年高调宣布“三年开店1500家”后，实际加盟店数量却从35家降至32家。2024年联营和加盟门店单店收入仅31.9万元，不足直营门店120.3万元的三分之一。

　　05 对赌倒计时：资本裹挟的上市狂奔

　　证监会国际司的质询函精准刺向林清轩的软肋。2025年8月发布的备案反馈意见中，监管层连发五问，直指社保公积金欠缴、虚假宣传整改、股权转让定价等敏感问题。

　　这些质疑揭穿了招股书未言明的风险。黑猫平台266条投诉中，“过敏不退”“虚假宣传”“价格欺诈”成为高频词。

　　图/林清轩山茶花护肤微信公众号截图

　　2024年10月，客服更对消费者发出“爱买不买”的辱骂，品牌形象碎了一地。

　　所有线索都指向那个迫在眉睫的对赌终点线。随着2026年12月31日大限逼近，若上市失败，孙来春将背负数亿元回购债务。

　　资本市场的耐心正在消磨。在高端抗衰市场，珀莱雅“双抗”系列2024年收入超15亿元，市占率达2.8%；HFP、逐本等新锐品牌持续蚕食精华油份额。

　　监管利剑已然高悬。2025年新实施的《化妆品功效宣称评价规范》持续收紧，林清轩赖以生存的“山茶花抗老”话术面临严格监管。

　　证监会反馈意见中关于“虚假宣传整改情况”的质询，像一记耳光打在林清轩脸上。而最新招股书显示，研发人员占比仍停留在3.1%的行业洼地。

　　当香奈儿、雅诗兰黛们用5%-10%的研发投入构筑技术壁垒时，靠营销吹大的高毛利难持续。

　　国货高端化的征途需要扎扎实实的研发。一步一个脚印的追赶！