私募股权公司正面临双重困境。作为退出投资的常规途径，IPO（首次公开募股）市场虽已逐步重启，但重启力度不足以让它们完全套现。而第二种变现选择 —— 通过将资金计入公司资产负债表来借款 —— 则会引发股权投资者恐慌，进而加剧第一个问题。

　　赫尔曼 - 弗里德曼公司的做法提供了新思路。该公司上月设计了一套策略，通过 IPO 减持其在安保公司Verisure 集团（Verisure Plc）的股份，同时借助一家独立于Verisure 资产负债表之外的特殊目的实体（SPV）发行债券，筹集 10 亿欧元（约合 12 亿美元）用于分红。

　　如今，分析师表示，对于那些在低融资成本、近零利率时代进行投资，却难以实现现金回报的收购公司而言，这种方式可能成为典范。

　　“私募股权公司不得不在提前创造回报方面更具创造性，” 富而德律师事务所（White Case）资本市场合伙人乔纳森?帕里表示，“目前还没到所有者能在 IPO 时大量出售所持股份的阶段。”

　　此前，其他收购公司曾通过保证金贷款来支付股息。这种方式对借款人而言成本通常更低，但期限较短，且银行可在特定条件下要求还款。

　　而赫尔曼 - 弗里德曼的这笔交易之所以特殊，一是所筹集债务的类型（即实物支付债券，PIK 债券），二是交易发生在控股公司层面，且针对少数股权。此外，该实物支付债券不存在触发还款的条款。

　　“我们确实看到私募股权发起人在积极寻求创新，以利用当前极度狂热的股票市场，” 罗普斯 格雷律师事务所（Ropes Gray）财务合伙人亚历克斯?罗布表示。他指出，未来收购公司使用保证金贷款的情况可能会减少，更多会选择在控股公司层面通过定制化方案增加杠杆。

　　这一操作的最终结果是，赫尔曼 - 弗里德曼在等待股份可出售的更大收益期到来前，先快速获得了现金。私募股权行业目前面临的问题之一是，股票投资者对收购负债沉重的私募股权支持企业持谨慎态度，这迫使发起人更长时间持有股份。

　　因此，在私募股权支持的 IPO 中，一种日益流行的策略是：主要出售新股，并将所得资金用于偿还公司债务。其期望在于，较低的债务负担能推动 IPO 后股价上涨，从而让私募股权公司得以逐步向公开市场减持股份。

　　Verisure 的 IPO 情况

　　就Verisure 而言，其股价开局表现强劲。自上市以来，该股已上涨约 20%。此次 IPO 是三年来欧洲规模最大的 IPO。

　　在赫尔曼 - 弗里德曼的操作中，该收购公司及Verisure 的其他股东，主要通过 IPO 中的超额配售选择权，出售了价值约 4.92 亿欧元的股份。随后，为筹集更多分红资金，赫尔曼 - 弗里德曼通过旗下持有Verisure 股份的实体 “Aegis Lux 1A” 发行了实物支付债券。

　　知情人士透露，尽管实物支付债券允许借款人选择延迟支付利息，并将利息计入本金，但赫尔曼 - 弗里德曼预计将以现金形式支付利息。该交易由摩根士丹利牵头的多家银行安排并承销，上述知情人士要求匿名。

　　赫尔曼 - 弗里德曼与摩根士丹利的代表均拒绝置评。

　　知情人士表示，若Verisure 股价进一步上涨，一旦禁售期结束，赫尔曼 - 弗里德曼可能开始分批出售其持有的约 44% 股份。不过他们补充称，若赫尔曼 - 弗里德曼的持股比例降至 20% 以下，则必须偿还该实物支付债券。由于这笔融资独立于Verisure 的资本结构，因此不会提高该公司的杠杆率。

　　他们表示，这笔交易是Verisure 整体去杠杆计划的一部分，目的是提升公司对公开市场投资者的吸引力。目前Verisure 的杠杆率已从 IPO 前的约 4.7 降至 3 左右。公司目标是到 2026 年底将杠杆率进一步降至 2.5，以期获得投资级信用评级。

　　“只要市场对这类交易仍有需求 —— 即通过针对公司股份发行实物支付债券来获取股息 —— 未来就有可能出现更多类似操作，” 杠杆融资专家、福克斯法律培训公司（Fox Legal Training）创始人萨布丽娜?福克斯表示，“信贷市场正不断升温，创新空间依然存在。”